Deja-vu 77: le giravolte dei mercati sanciscono il loro divorzio con le banche centrali

di Enrico Ascari (*) - 11/03/2016

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Giornate indimenticabili, le ultime,  per gli autolesionistici patiti delle follie finanziarie. La BCE di Mario Draghi ha annunciato una impressionante batteria di provvedimenti monetari  con l’obiettivo di riaprire i rubinetti del credito in Europa. Molto di più e meglio delle attese. Misure che solo pochi mesi fa avrebbero letteralmente scatenato l’entusiasmo sui mercati. Viceversa è arrivata una spettacolare giravolta. Effimera l’euforia iniziale, con l’Euro in picchiata e tutto il resto in priapesco rialzo; inesorabile e obiettivamente inspiegabile l’afflosciamento successivo durante la conferenza stampa del Governatore; indimenticabile, per gli amanti del genere “financial horror”,  il tracollo serale. Infine, passata la nottata, il pentimento. Tutto sbagliato, tutto da rifare. Diciamolo subito: le azioni annunciate il 10 marzo dalla Banca Centrale Europea meritavano una risposta molto più composta dai padroni dei mercati. Vedremo, nelle prossime sedute, se  il meteo nell’ecosistema della finanza volge al brutto per davvero.  

Divorzio annunciato. Quello tra le Banche Centrali e i mercati, più che una luna di miele che si sfarina nella noia, sembra una rottura definitiva, un divorzio con gli stracci che volano. D’altra parte nell’ultimo semestre non sono mancati ripetuti segnali di crisi del rapporto.

Li chiamano “trend”. Per anni gli annunci dei banchieri centrali, i nuovi oracoli della moderna finanza, tutti allineati nel segno dell’espansione monetaria, sono stati accolti da crescenti battimani. Da qualche tempo la fiammata iniziale dei prezzi si spegne sempre più in velocemente. Ieri sono bastati 90 minuti per ribaltare il tavolo (si veda ad esempio la dinamica del cambio Euro/Dollaro nel grafico qui sotto).

Andamento cambio euro/dollaro nella seduta del 10 marzo

Non piace più la Federal Reserve. E’ vero, finalmente ha deciso di alzare i tassi d’interesse, anatema per gli sciacalli del capital gain.  Ma la Yellen sembra incerta e titubante, i suoi colleghi governatori parlano e starparlano senza soluzione di continuità, leggendo spartiti diversi. Anche i “fenomeni” che navigano i mercati sembrano confusi, non si capisce più se vogliono un altro giro di quantitative easing oppure tifano per un definitivo cambio di copione. Ha decisamente stancato anche la Banca del Giappone: l’ultima mossa che ha introdotto i tassi negativi, ha fatto impennare lo yen, mentre se ne evocava la discesa, durata solo per qualche ora. Ha destato scandalo l’ultima pensata della Riksbank, la banca centrale svedese: per inibire perfino l’idea che la  corona  potesse rivalutarsi ha portato il tasso di finanziamento del sistema bancario dal -0,35 al -0,5%, pur con attese di crescita reale del PIL tra il 2 e il 3%. Da tempo infine si è interrotto anche l’idillio con la BCE di Mario Draghi. L’epoca del “Whatever it takes” sembra lontana. In Europa, malgrado l’opinione del Governatore, le azioni di politica monetaria non convenzionale adottate finora hanno sortito modesti risultati. Anche ieri, in conferenza stampa, Draghi ha sostenuto che i fautori del “non fare nulla” (prevalentemente la finanza tedesca) hanno torto marcio: per gli economisti della BCE, in assenza delle misura assunte nell’ultimo anno, l’Europa sarebbe nel mezzo di una deflazione virulenta; viceversa è svanita la frammentazione del sistema finanziario europeo, gli spread sui titoli sovrani e del credito si sono normalizzati, tutta la struttura dei tassi d’interesse si è appiattita sullo zero, l’offerta di moneta è cresciuta.  Tutto vero, però la dinamica del credito bancario viaggia ancora su  ritmi dello zero virgola e questo è il punto dolente sul quale Draghi scivola via. Anche perché non poche sono le responsabilità del braccio armato della vigilanza bancaria che ricade comunque sotto il cappello della BCE.

Le decisioni della BCE.  La Banca Centrale Europea si prende i suoi tempi. Lenti. Quando si muove, però, almeno sotto la direzione di “Supermario”, impressiona. Le misure annunciate mettono in campo tutto l’arsenale a disposizione per combattere la deflazione (che in verità rimane nelle mani degli sceicchi) ma soprattutto per far ripartire il credito bancario, nella speranza che il cavallo (le imprese) si decida a bere un po’ di più. Si riducono di altri cinque punti base (lo 0,05%) i tassi di finanziamento a breve del sistema bancario, con quello principale (MRO) che scende a zero. Il tasso di deposito sulla BCE, quello utilizzato per gli eccessi di liquidità, diventa ancora più penalizzante, passando dal -0,3 al -0,4%; i tanto amati acquisti di titoli sui mercati secondari passano da 60 a 80 miliardi di euro al mese e vengono estesi anche alle obbligazioni societarie non bancarie.  Infine, e questa sembra la misura più inattesa, ma anche più rilevante, si avvia una seconda serie di operazioni di rifinanziamento a lungo termine per il sistema bancario. Se ne prevedono quattro, una per trimestre a partire dal prossimo giugno, ciascuna della durata di quattro anni, a condizioni incredibili, con un tasso d’interesse massimo pari a quello dell’MRO, oggi a zero, e minimo che, su volumi crescenti di richieste,  può arrivare sino a quello di deposito, oggi negativo dello 0,4%. In definitiva per le banche che sfrutteranno al massimo la capacità di credito al sistema economico (che, inevitabilmente dovrebbero essere le più sane o meno malate) la Banca Centrale chiede indietro (tra quattro anni!) meno soldi di quelli che presta. Si tratta di un provvedimento di portata storica che punta direttamente a oliare il canale di trasmissione del sistema creditizio piuttosto che quello indiretto, che deriva dal calo dei tassi e dagli acquisti di titoli sul mercato, dei mercati finanziari.

Le follie dei mercati. Per i mercati finanziari domestici europei, in particolare per quelli azionari e soprattutto per il settore bancario, massacrato negli ultimi mesi, dovrebbe essere una festa. E, in effetti, di festa si tratta, per poche manciate di minuti, però. Dopo una prima brillante reazione, i mercati si sono incredibilmente capottati per ragioni obiettivamente  incomprensibili. Alcuni commentatori hanno spulciato nel discorso del Governatore una frase ambigua, se espunta dal contesto: “il lavoro” per ora è stato fatto. Non ci saranno a breve altri ribassi dei tassi. E meno male, verrebbe da dire, diamo il tempo alle azioni progettate di manifestare i loro effetti.

Evidentemente l’idea che è passata nel mondo istantaneo e virtuale della finanza, che si eccita nell’attesa degli annunci, si impenna sulla dichiarazione e si esaurisce con essa, prescindendo dalle successive dinamiche nel mondo del reale, è quella che ora, per un po’ di tempo, calerà la saracinesca sull’ulteriore bla bla con al centro i tassi d’interesse. E allora, considerando anche il contemporaneo storno del petrolio, starmpalato barometro delle scorribande ribassiste, via libera alle ricoperture sull’Euro e alla ripresa delle scommesse “short” su tutto il resto. Qualche esempio?   L’euro inscena una delle giravolte più incredibili degli ultimi tempi, con un oscillazione intraday superiore al 3%, scendendo da 1,098 a 1,0822 per arrivare infine a 1,1218. Il titolo decennale tedesco, il Bund, tocca il rendimento minimo allo 0,156 % alle 13,45, subito dopo l’annuncio dei provvedimenti; rende più del doppio, lo 0,33%, in serata. Non dissimile l’andamento deelle obbligazioni periferiche e dello spread sui crediti. Fantasmagoriche le borse: il DAX tedesco si impenna dell’1,6% sulla notizia per poi perdere il 5% dai massimi. Per l’indice italiano uno spettacolare su e giù del 5%, con un’escursione quindi doppia nel giro di poche ore (si veda grafico qui sotto). Per poi re-impennarsi del 4,8% il giorno successivo, l'11 marzo.

Andamento del FTSE Mib nella seduta del 10 marzo

Morale della favola.  Le reazioni di breve termine dei mercati lasciano il tempo che trovano, anche se riescono incredibilmente sempre a sorprenderci e spesso perfino a divertirci (basta starne fuori). Da un po’ di tempo i prezzi girano come una trottola impazzita. Non è un caso: la crescita economica ristagna, come sempre abbondano i potenziali trabocchetti geopolitici, i tassi sono a zero ma gli investimenti non decollano, Wall Street esprime valutazioni troppo alte, i segnali “tecnici”, fino a prova contraria, sono negativi e, infine, si è persa la fiducia nelle Banche Centrali. Malgrado tutto ciò, la reazione dei mercati alle ultime decisioni assunte dalla BCE avrebbe dovuto essere, sin da subito, positiva. E probabilmente lo sarà.

Ciò non significa dare per certa la ripresa economica in Europa, né considerare esaurita la fase correttiva dei mercati. Sul primo fonte molte rimangono le incognite, anche se più di così la BCE non poteva fare. Siamo nel mezzo di una strutturale trappola della liquidità. Senza l’aiuto della politica fiscale è improbo rivitalizzare gli animal spirits degli imprenditori: se latita la domanda di credito l’impatto delle azioni monetarie rimarra limitato. Comunque eventuali risultati potranno essere apprezzati solo con il passare del tempo. Serve pazienza, proprio quella che manca ai mercati, ormai sempre più dominati da un accanito short termism. Meglio così, dirà qualcuno, almeno ci sono opportunità da sfruttare.

 (*) Nato a Medolla, (24/9/1956), laureato all'Università Bocconi (1982) in Economia Politica. Ha ricoperto l'incarico di direttore investimenti in diverse società di gestione del risparmio (Mediolanum, Sogesfit, Aureo, BNL Gestioni). Direttore generale per 9 anni in BNL Gestioni SGR (dal 2000 al 2009). Vicedirettore generale di BNP AM nel 2009. Dal 2010 partner in una società fiduciaria svizzera. Membro del Comitato Direttivo di Assogestioni dal 2000 al 2008. 

 

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