Gli immobili: quando sono un bene d'uso e quando sono (forse) un investimento

di Nicola Zanella - 05/09/2013

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Credo che la casa, intesa come abitazione principale, non debba essere considerata anche un bene di investimento, visto che si tratta principalmente di un bene d’uso: la ragione risiede nel fatto che si deve vivere da qualche parte, quindi se si decide di non comprare una casa, comunque la si dovrà prendere in affitto.
Inoltre, un investimento, correttamente considerato all’interno del ciclo di vita di una persona, non è altro che un trasferimento di una parte del consumo presente verso un momento più opportuno del futuro, in cui probabilmente se ne avrà maggiormente bisogno. È evidente che una casa che viene abitata per viverci rappresenta un consumo presente e quindi esattamente l’opposto di un investimento.
Per tale motivo, il valore che ci si sente di assegnare ad una casa deve essere basato non tanto sul suo prezzo presente e/o quello che presumibilmente potrà raggiungere in futuro, ma piuttosto sulla utilità che può procurare a chi la abiterà e la vivrà nel corso del tempo (concetto chiave della Teoria dell’utilità attesa che si adatta felicemente a questo tipo di bene). La bontà dell’acquisto dipenderà, insomma, dalla valutazione che verrà data al «dividendo» che la casa offrirà (paga, in un certo senso) a chi la sfrutta sotto forma di servizi vari.
Secondo questo ragionamento, anche la seconda casa, tipicamente in montagna o al mare, dovrebbe essere considerata più un bene d’uso che un investimento, nonostante il ragionamento più comune sia il seguente: l’acquisto di un secondo immobile in una località di villeggiatura ha senso visto che oltre al suo sfruttamento occasionale, si potrà beneficiare dell’aumento dei prezzi che «naturalmente» dovrà avvenire nel corso del tempo e che si potrà monetizzare quando si deciderà di mettere in vendita la proprietà.
Traendo spunto da un famoso libro scritto qualche anno fa sull’andamento storico dell’investimento in azioni, si potrebbe dire che una simile argomentazione contiene una sorta di «euforia irrazionale» nei confronti degli immobili.
Perché i più completi database sull’andamento dei prezzi degli immobili ci dicono che al netto dell’inflazione non è logico attendersi, anche per periodi molto lunghi, delle rivalutazioni consistenti dei loro prezzi.
Nel Credit Suisse Global Investment Returns 2012, in cui sono pubblicate approfondite analisi di lungo termine sull’andamento dei prezzi immobiliari, si calcola che la rivalutazione al netto dell’inflazione a livello mondiale sia stata pari all’1,3% annualizzato tra il 1900 e il 2011, con una deviazione standard annuale di circa il 9%, in linea con quella delle obbligazioni statali a lunghissimo termine (20 anni). Le rivalutazioni puntuali avvenute nei paesi più importanti sono le seguenti: Australia (2,03% all’anno), Uk (1,33%), Francia (1,18%), Olanda (0,95%), Norvegia (0,93%) e a finire gli Stati Uniti (0,09%).
Allungando ulteriormente il campione di dati, Piet Eichholtzl, in una ricerca molto citata in letteratura del 1997 e ripresa anche nel recente libro di Neil Monnery Safe as Houses: A Historical Analysis of Property Prices, osserva come il prezzo della case in Olanda tra il 1628 e il 1974 sia cresciuto in termini reali solo dello 0,45%.
Inoltre, con tutti i limiti ed imprecisioni del caso, sembra possibile sostenere che a Parigi dal 1200 ad oggi il prezzo degli immobili sia cresciuto di circa l’1% all’anno, sempre al netto dell’inflazione.
Come suggerito da William Bernstein nel libro The investor’s manifesto, autore di alcuni best seller negli Stati Uniti e uno dei maggiori esperti di finanza personale al mondo, dati questi esempi storici molto ben documentati, è lecito attendersi nel corso del tempo, nella migliore delle ipotesi, una rivalutazione annualizzata al netto dell’inflazione degli immobili nell’ordine dell’1%.
Robert Shiller dell’università di Yale, uno dei più preparati ed influenti economisti finanziari degli ultimi venti anni, creatore tra l’altro anche dell’indice più conosciuto dei prezzi degli immobili residenziali in America, l’indice S&P/Case-Shiller appunto, sostiene in un ottimo articolo del 2006 che nel mercato immobiliare è ragionevole attendersi cicli di crescita e di contrazione nei prezzi delle case, ma non consistenti trend al rialzo nel lungo termine. Perché i prezzi delle case, una volta aggiustati per l’inflazione, non dovrebbero crescere (e non lo hanno fatto) nel tempo?
Probabilmente perché le persone non devono per forza vivere in un dato luogo e il mondo offre sufficienti località in cui ci si può trasferire: insomma, è semplicemente la legge della domanda e dell’offerta a non far crescere in modo consistente i prezzi, in termini reali, nel corso del tempo.
Come anticipato, queste statistiche di lungo periodo ci mostrano anche come sequenze ricorrenti di crescite consistenti dei prezzi degli immobili seguite da declini anche violenti sono una caratteristica costante delle economie industrializzate a partire dal 1600, come ottimamente documento da Philippe Bracke in un paper del 2011 del Fondo Monetario Internazionale e da Michael Bordo e John Landon Lane in una ricerca del 2012.
Gli studi di lungo termine del professor Elroy Dimson della London Business School ci mostrano anche quanto accaduto alle rivalutazione annualizzate dei prezzi, in termini reali, in diverse decadi nel Novecento, per esempio negli Stati Uniti: 1930-1939 (-0,3%), 1940-1949 (7,0%), 1950-1959 (0,2%), 1960-1969 (0,3%), 1970-1979 (3,6%), 1980-1989 (4,3%), 1990-1999 (-1,1%), 2000-2009 (1,2%, dato calcolato utilizzando l’indice S&P/Case-Shiller).
Potendo leggere tutte queste statistiche, si capisce come in realtà nessuna nazione abbia mai sperimentato in passato un periodo di perenne crescita o di declino dei prezzi degli immobili e così molto probabilmente accadrà anche in futuro.
Per sfatare il mito che i prezzi degli immobili siano sempre in crescita, è utile anche rifarsi al database del settimanale Economist, che riporta le seguenti perdite in termini reali nel periodo compreso tra il terzo trimestre 2006 e il primo del 2013: Uk (-20,5%), Italia (-16,1%), Spagna (-33,2%), Stati Uniti (-36,3%).
Per quanto riguarda l’Italia, Michael Bordo e John Landon Lane nella loro identificazione storica di boom e crolli del mercato immobiliare notano che l’attuale crisi è comunque inferiore alle ultime due registrate in un passato nemmeno tanto distante: la correzione dei prezzi del periodo 1981-1985, con una perdita finale al netto dell’inflazione del 30,6% e quella del periodo 1992-1997, con un calo finale reale del 27,6%.
Credo pertanto che si possa suggerire che l’eventuale acquisto di una seconda casa al mare o in montagna debba essere valutato soprattutto come un possibile bene d’uso più che un profittevole investimento, proprio come accade per l’abitazione principale. La sottile differenza, che non è spesso colta, la fa la disponibilità a mettere in affitto questi immobili durante i periodi, più o meno brevi, in cui non li si abita personalmente. Perché, come accade con gli investimenti finanziari, in particolare obbligazioni ma anche azioni nel lungo periodo, il rendimento totale di un immobile, visto anche le basse (quasi nulle) rivalutazioni dei prezzi reali, è dovuto principalmente alla componente reddituale, in questo caso dalla riscossione di un eventuale affitto.
Il Brandes Institute calcola, ad esempio, che negli Stati Uniti per periodi che si sovrappongo parzialmente (rolling) di venti anni, durante l’arco temporale che va dal 1926 al 2004, la componente reddituale ha rappresentato l’86% del rendimento totale degli immobili.
Nel caso quindi si ritenga di poter sfruttare una casa di vacanza davvero molto poco (quindi forse con un basso «dividendo» da ricevere), la soluzione dell’affitto appare migliore dell’acquisto.
Non riesco quindi a trovare una definizione per tutti quegli immobili posseduti dagli italiani (che valgono miliardi e miliardi di euro) diversi dall’abitazione principale, ma che non sono nemmeno case di villeggiature, posizionati nella stessa città in cui si vive o a poca distanza, sfitti e comprati perché «saranno comunque un buon investimento».
Sono tre probabilmente i motivi principali che hanno permesso che si radicasse forte questo falso mito:
    a) la difficoltà che le persone incontrano nel trattare gli effetti dell’inflazione e quindi la loro propensione ad ancorare le valutazioni ai prezzi nominali delle case, che nel corso del tempo sono tipicamente più alti di quelli al netto dell’inflazione (i prezzi, d’altro canto, non subiscono alcuno «split» o divisione come accade per le azioni);
    b) le forti crescite, piuttosto rare, sia in termini nominali che reali, dei prezzi delle case avvenute prima nel periodo a seguito della seconda guerra mondiale e successivamente dalla metà degli anni Novanta fino al 2007, con l’ultimo e insolitamente molto lungo boom, che ha di fatto raddoppiato i prezzi in molti paesi;
    c) l’oggettiva difficoltà nel rilevare nel corso del tempo le variazioni di prezzo degli immobili, in particolare di quello dell’abitazione principale, che non fa percepire correttamente eventuali cali ma anche crescite durante il periodo di possesso. Non subendo il rischio di breve termine dei prezzi per la propria abitazione, non potendo (è difficile stimare in ogni momento il valore della casa) o non dovendo (tipicamente la si abita per molti anni) rilevarlo, si è stati portati a ritenere che gli immobili in generale (diversi dalla prima casa, affittati o meno, in una buona località o in una pessima, etc) siano un buon investimento, redditizio e sicuro.
Come spero di avere dimostrato ampiamente, le cose non stanno propriamente così.

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